当データベースが「上場済」として追跡し、公開価格と比較できる株価を持つ日本企業は19社。そのうち公開価格を上回るのは1社だけだ。中央値は約-79%、等加重平均は約-62%。これは正常に機能する市場の一時的な不調ではない。これがこの市場そのものである。
損失は下位に集中する。Linkage Global（LGCB）は-95%、TEN Holdings（XHLD）-88%、Medirom（MRM）-94%、Warrantee（WRNT）-89%。その上に−50%〜−90%の分厚い層が続く。少数の不運な銘柄が健全なコホートを引き下げているのではない。分布全体が下方へ動いている。
上場は難所ではなかった
SECと取引所を通過することと、その後に株価を維持することは別の問題だ。ここに並ぶ発行体は、その両者をきれいに切り離してみせた——多くは上場を果たし、その先に取引の相手をほとんど見つけられなかった。
案件の作りは一様である。調達額はおおむね400万〜1000万ドル、薄い公開フロートを、リテール向け引受会社の狭いローテーションが価格決定する。フロートが薄ければ流動性は乏しく、流動性が乏しい株では、わずかな売り手が全体の株価を決める。
企業を上場させるフロートが、そのまま企業を沈めるフロートである。
株式併合というシグナル
併合の記録が本質を露わにする。Linkage Globalは1対10、TEN Holdingsは1対15、Perpetuals.com（旧Earlyworks、現PDC）は1対5——いずれもNasdaqの1ドル最低株価基準への標準的な防御策だ。企業は強さゆえに併合するのではない。上場廃止が視野に入ったときに併合する。この小さな集団の3社が、すでにそこに達している。
唯一の例外と、それが一般化しない理由
PicoCELA（PCLA）は公開価格を上回る唯一の銘柄であり、そして一般化できない。無線メッシュ・バックホールという具体的な技術、実体のある事業、そして手数料ではなく企業規模に見合った調達額を伴っていた。その下では銘柄が急速に沈む——公開価格超の1社を除けば、次に「ましな」生存者もなお二桁のマイナスだ。教訓は「もっと良い銘柄を選べ」ではない。この取引では大幅な損失が基準確率であり、引受・買い・売りのいずれで関わる者も、その数字から出発すべきだ、ということである。
中央値・約-79%——これが、日本の発行体候補が米国上場を決断する前に見ておくべき最も有用な数字だ。だが多くは、すでに内側に入ってからでなければ、それを見ない。